一、2020年鎳市行情回顧
2020年鎳價呈現探底回升的走勢，但整體漲幅不及其他基本金屬。一季度疫情爆發初期，宏觀悲觀情緒及交易層面因素令鎳價險破9萬/噸關口。二三季度，不鏽鋼用鎳需求成爲帶動鎳價上漲的主要原因。隨着國內各行業復工復產，下遊呈現復蘇跡象，不鏽鋼社庫去庫明顯，鋼廠排產連續多月超預期，而國內鎳鐵產量因原料客觀因素難以提高，鎳鐵供需略顯短缺；四季度，不鏽鋼需求走弱，相應的對鎳鐵的採購需求減少，而印尼鎳鐵加速回流，供應壓力制約鎳價上漲。但年末以來，中國及歐洲地區新能源汽車銷售井噴，再加上美元趨勢性走弱，通脹預期升溫，在對新能源邏輯重新定價後鎳價打開了上漲空間。
截止12/11,滬鎳主力上漲15.41%至129340元/噸，倫鎳上漲23.60%至17335美元/噸，同期美元指數下跌5.54%至91.10。
二、鎳市供需平衡展望
2020年全球原生鎳供應增長4.6%至255.1萬噸，因新冠疫情影響，消費減少3.9%至233.2萬噸，預計全年供應過剩21.9萬噸，缺口較2019年擴大了20萬噸。供應方面，今年原生鎳產量增加11萬噸，主要因印尼NPI投產貢獻了23萬金屬噸，而中國鎳鐵減產了5萬金屬噸。需求的下滑主因疫情衝擊下，歐美及日韓不鏽鋼廠大幅減產，而中國和印尼兩大市場產量增加，新能源車用鎳需求大致和去年持平。
展望2021年，我們預計全球原生鎳供應過剩程度將收窄至12.3萬噸，同時結構性短缺矛盾加劇。其中，原生鎳供應將增加3.9%至265.1萬噸，當前印尼NPI仍處於投產大周期，全年產量預估將增加35萬金屬噸；原生鎳需求將增加8.4%至252.8萬噸，海外鋼廠產量有望從疫情中恢復，印尼不鏽鋼在利潤驅動下有望滿產，此外，2020-2025年全球新能源汽車銷量年復合增速約在30%左右，將帶來動力電池用鎳需求的加速提升。
三、鎳市供應分析
1.鎳礦：2021年鎳礦進口將從疫情中恢復
2020年我國鎳礦進口量呈現明顯下滑，鎳礦價格錄得大幅上漲，其中主流1.5%Ni紅土鎳礦CIF價格報68美元/溼噸，漲幅72%，1.8%Ni報價101美元/溼噸，漲幅42%,0.9%Ni報價35美元/溼噸，漲幅27%。海關數據顯示，1-10月我國鎳礦進口總量爲3237.63萬溼噸，累計同比下滑29.34%。分國別來看，自菲律賓進口鎳礦爲2652.70萬溼噸，累計同比增加2.24%，自印尼進口315.53萬溼噸，累計同比減少82.54%，自新喀進口量爲182.73萬溼噸，累計同比增加38.84%，自危地馬拉進口量爲15.50萬溼噸，去年沒有從該地進口。
自印尼1月正式執行禁礦後，菲律賓在我國鎳礦供應中佔據主導地位，新喀裏多尼亞、危地馬拉兩國的進口比重也逐步增加。從今年鎳礦的供應節奏來看，1-4 月受全球疫情爆發影響，以菲律賓爲首的各國鎳礦出口受阻，鎳礦進口量呈下降趨勢，後主產國菲律賓疫情緩解，加之三季度國內鎳鐵廠備庫，鎳礦進口量增加。四季度菲律賓主礦區進入傳統雨季，鎳礦出貨減少供給重回收縮。
我們預計2021年鎳礦緊缺格局延續，部分礦山可能因高利潤復產，樂觀預計明年新喀進口量增至400-500萬溼噸，危地馬拉增至50萬溼噸，菲律賓增至3500-3600萬溼噸，整體增量在600-800萬溼噸。
2、 鎳鐵：2021年印尼鎳鐵產能加速擴張，鎳鐵供應逐步過剩
鎳鐵方面，一季度，國內外疫情爆發，不鏽鋼終端需求整體較差，鋼廠多執行減產，鎳鐵供應大幅過剩，二季度，隨着國內各行業復工復產，下遊呈現復蘇跡象，不鏽鋼社庫去庫明顯，鎳鐵供需轉爲緊平衡，推動鎳鐵價格上漲，三季度，鋼廠排產繼續增加，國內鎳鐵產量因原料客觀因素難以提高，印尼NPI進口小幅增加但難以彌補國內需求缺口，鎳鐵價格進一步上漲，四季度，不鏽鋼需求走弱，鎳鐵採購需求減少，而印尼鎳鐵加速回流，對鎳鐵價格造成壓力。
2020年中國鎳鐵產量53萬金屬噸，較2019年減產約5萬金屬噸。缺礦問題貫穿始終，此外，因成本漲價幅度大於下遊鋼廠採購價，除山東、福建部分大型鐵廠利潤較好外，國內其餘鐵廠大部分時間處於虧損狀態，生產意願受到影響。
2020年印尼鎳鐵產量58萬金屬噸，較2019年增產23萬金屬噸。印尼鎳鐵處於產能擴張的大周期，下半年隨着疫情影響的減弱，鎳鐵生產線的投產節奏明顯加快。具體來看，青山Morowali園區今年計劃新增8條生產線至36條，目前Morowali園區已經全部投產。此外，青山Weda Bay工業園A區、B區各4條生產線全部投產，C區3條生產線投產，目前園區共有11條生產線運作，年內共計劃投產12條；德龍二期共有12條新建生產線全部投產出鐵。由於印尼當地產能消化能力有限，大部分鎳鐵回流國內市場。海關數據顯示，1-10月中國鎳鐵進口總量271.78萬噸，同比增加83.97%。其中自印尼進口鎳鐵量215.93萬噸，同比增加107.03%。預計2020年全年印尼鎳鐵回流量爲37萬金屬噸，同比增加120%。
從主要廠商投產計劃來看，2021年印尼仍有大量鎳鐵產能投放，包括德龍二期20條，緯達貝工業園16條，印尼華迪4條以及華新華麗4條。由於現階段印尼NPI毛利率很高，投產計劃將大概率得以落實。
全年來看，疫情後中國經濟復蘇強勁，不鏽鋼排產超預期，而國內鎳鐵減產，印尼鎳鐵產量下半年才加速釋放，因而全年鎳鐵供需偏緊。2021年，鎳鐵供應將快速增長，其中印尼鎳鐵產量將增加35萬金屬噸，中性預計其中將有15-20萬金屬噸的鎳鐵運回國內，而國內產量減少5萬金屬噸，鎳鐵供應將由緊平衡轉爲過剩。
3.精煉鎳：國內庫存降至低位，2021年進口窗口有望階段性打開
我國精煉鎳產量自2014年開始下滑，此後年產量基本沒有太多波動，2020年我國電解鎳產量16.52萬噸，增加0.44萬噸，或2.7%，供應彈性主要取決於精煉鎳進口量的多寡。從2020年的情況來看，由於進口利潤長期深度倒掛，再加上不鏽鋼冶煉中下調了精煉鎳的使用比例、新能源汽車產銷下半年才開始回暖等因素導致需求下降，我國精煉鎳進口量呈現明顯萎縮。海關數據顯示，2020年1-10月，我國進口精煉鎳及合金10.67萬噸，累計同比下滑39.62%。從各大礦企投資計劃來看，2020年精煉鎳礦僅有少量項目投產和復產，傳統精煉鎳企業也有轉產硫酸鎳的可能，預計明年精煉鎳產量較今年持平或略有上升。
2020年全球精煉鎳顯性庫存內外走勢分化，國內方面，由於精煉鎳消費基本穩定，而進口窗口長期關閉，且金川設備故障導致產量低於正常水平，使得庫存水平有所下降，國外方面，去年轉隱形的部分庫存回流倉庫，以及疫情影響海外精煉鎳消費，使得庫存增幅較爲顯著。截至12/11，上期所鎳庫存1.99萬噸，較去年末下降1.75萬噸；保稅區庫存1.96萬噸，增加0.41萬噸；LME庫存24.32萬噸，增加9.25萬噸，其中，歐洲地區6.55萬噸，增加1.29萬噸，亞洲地區17.59萬噸，增加7.98萬噸，北美地區0.17萬噸，減少0.024萬噸。整體來看，明年海外精煉鎳消費將有所復蘇，疊加全球新能源汽車相關需求增速較高，預計2021年全球顯性庫存將以去庫爲主，鑑於國內產量彈性較小，庫存極低，預計明年進口窗口打開時間將多於今年。
四、 鎳市消費展望
不鏽鋼產量維持高增，市場競爭日趨激
2020年全球不鏽鋼粗鋼產量預計將下滑3.4%至5040.2萬噸，疫情衝擊下，歐美及日韓不鏽鋼廠大幅減產，而中國和印尼兩大市場產量增加，其中中國不鏽鋼粗鋼產量2980.17萬噸，增速達到2.8%，印尼不鏽鋼粗鋼產量268萬噸，增速接近20%，成爲拉動原生鎳消費的主要力量。從不鏽鋼用鎳角度測算，2020年全球不鏽鋼粗鋼用鎳量變化不大，中國由於300系產量增長較快，原生鎳消費增長8.3萬金屬噸，印尼增長3.5萬金屬噸。
2021年海外不鏽鋼廠產能利用率將逐步恢復至正常水平，而中國和印尼兩國仍有新產能投產，預期全球不鏽鋼粗鋼產量將增加8%至5445.9萬噸。從2021年中國和印尼不鏽鋼產量變化來看， 2021年德龍鎳業135萬噸不鏽鋼產能和寶鋼德盛270萬噸不鏽鋼產能落地可能性較高，不鏽鋼粗鋼產量將增至3208萬噸，增速約8%，其中300系產量預計爲1643萬噸，增速12%。印尼方面，由於原料成本低廉，鎳鐵目前成本價格僅在600-700元/鎳，受中國方坯需求及高利潤的推動，印尼產能理論上可達到滿產狀態，預計2021年印尼不鏽鋼產量達到380萬噸左右，增速約40%。
整體來看，不鏽鋼企業產能過剩、產品結構不合理等矛盾仍沒有較大改善，市場仍處在同質化競爭當中，國內不鏽鋼企業生產利潤得不到有效改善。由於印尼不鏽鋼天然具有成本優勢，預計將成爲未來全球不鏽鋼產能的主要增長點，300系不鏽鋼價格將逐漸向印尼成本靠攏。
目前全球新能源汽車佔原生鎳的消費大約爲7%（參考2019年數據），從大方向看，動力電池對鎳的需求在未來幾年將出現爆發式增長，佔鎳消費比重將不斷提升。今年以國產特斯拉、蔚來、比亞迪爲代表的新能源車企產品線吸引了大批年輕消費羣體。根據國務院提出的《新能源汽車發展規劃2021-2035》，2025年國內新能源汽車銷量有望佔汽車總銷量的20%左右。海外方面，近期英法德等歐洲國家新能源汽車銷量同比增速接近200%，歐盟嚴格的碳排放標準倒逼歐洲車企加快汽車電動化進程。此外，拜登主張發展新能源，將利好美國未來新能源汽車市場表現。根據測算，2021年至2025年全球新能源汽車銷量年復合增速將超過30%。
產量方面，2020年我國硫酸鎳產量預估在13.36萬金屬噸，較去年增長3.8%，下半年開始國內外新能源汽車銷售異常火爆，國內硫酸鎳企業龍頭企業大多處於滿產狀態。預計2021年中國硫酸鎳產量將增長13%至15萬金屬噸，但需求增速可能達到20%-30%。
硫酸鎳遠期的供應壓力一直都存在。目前，硫酸鎳的原料來自鎳豆/鎳粉、原生料和廢料。目前印尼在規劃四條溼法HPAL項目，這些項目旨在通過紅土鎳礦路徑向動力汽車電池制造商供應硫酸鎳，如果項目順利，可能在未來幾年內增加20萬噸鎳供應量，或總需求的10%，將基本解決很長一段時間內動力電池的原料問題，極大的替代精煉鎳在動力電池方面的運用，這將足以徹底改變鎳市供需格局。
五、總結
展望2021年，我們認爲鎳價有望延續上漲趨勢，近期各國推出新一輪經濟刺激計劃，疫苗接近大範圍接種，明年海外經濟有望加快復蘇，美元弱勢仍將維持一段時間，宏觀環境偏暖對鎳價形成利多。基本面來看，需求端，2021年海外不鏽鋼廠產能利用率將逐步恢復至正常水平，而中國和印尼兩國仍有新產能投產，不鏽鋼需求增量仍是拉動原生鎳消費的主要力量。動力電池方面，預計未來3-5年全球新能源汽車產銷量有望保持年復合30%的增長速度，中國硫酸鎳產量增長或不及需求增長，精煉鎳將出現明顯短缺，且考慮到國內庫存水位極低，將對鎳價形成強勁支撐。供應方面，2021年供應增來仍主要由印尼鎳鐵貢獻，鎳鐵供需逐步轉爲過剩，但精煉鎳及Feni供應彈性較小。整體來看，明年鎳市供需過剩收窄，同時，存在結構性短缺矛盾，預計滬鎳仍有繼續上衝動能，主力運行區間預計在[110000,140000]元/噸。
風險注意事項：
滬鎳：1）美元走強；2）海外鎳礦政策發生變化；3）印尼溼法產能投放進展超預期；4）全球精煉鎳庫存大幅回升，則鎳價偏向下行。
