要點：
邏輯：上期月報我們提示關注7月下旬不鏽鋼去庫情況，可能會帶來的階段性反彈。從7月下旬開始，在消息面的刺激下，鎳價迎來了小幅反彈。產業鏈基本面看，鎳鐵尚未擺脫需求不振，生產虧損的局面，但由於減產延續至8月，不鏽鋼虧損已經收窄，這一邏輯有望向上推演至鎳鐵生產，進而帶來鎳價的企穩。不過從現貨交易看，終端需求並未恢復，當前主要鎳價的支撐來自供給縮減，這樣會導致鎳價的反彈空間有限。此外，要特別關注印尼方面的出口政策。8月整體鎳價或迎來寬幅震蕩。
策略：波段操作，產業關注風險對衝。
正文：
01
基本面分析-上遊
上遊：鎳礦：FOB價格觸及礦山成本
截止8月2日，鎳礦市場CIF成交價格NI:1.8%爲110美元/溼噸。從6月開始，鎳礦的成交價每月降幅都在10美元/溼噸。不過根據MYSTEEL調研，當前FOB的價格觸及礦山成本，主流礦山出貨積極性下降，市場可供資源減少。海關數據統計，2022年6月份，中國鎳礦進口量爲431.06萬噸，環比增加12.14%；同比增加-10.91%。其中，自菲律賓進口鎳礦量爲355.9萬噸，環比大幅增加28.9萬噸，增幅8.84%，同比下降18.3%，同比延續下降勢頭，環比的增速也在減弱。自印尼進口鎳礦量爲18.93萬噸，環比上月增加3.38噸。鎳礦港口庫存出現累庫，周度環比上升明顯。截止7月29日，SMM數據顯示，國內港口鎳礦庫存635.86萬噸，周度環比增加13.86%，與6月底相比，增加了23.15%。5月以來菲律賓的鎳礦進口量已經同比持續下降，作爲產量旺季的6月，進口量也不足400萬噸，其主要原因仍是鎳鐵6月、7月減產而導致的需求下降。隨着鎳礦價格不斷下移，預計7月的進口量會繼續增幅下降。
圖1-1：6月菲律賓鎳礦進口量環比8.84%，鎳礦進口量同比-18.3%，鎳礦整體進口環比增12.14%
資料來源：SMM，中期研究院
圖1-2：鎳礦港口庫存周環比大增
資料來源：SMM，wind資訊，中期研究院
圖1-3：紅土鎳礦CIF價格繼續下移 （美元/溼噸）
資料來源：SMM，中期研究院
小專題分析：印尼鎳產品出口徵稅或三季度落地【事件】8月1日，印尼高級官員稱，印尼將於第三季度擬對鎳生鐵、鎳鐵徵收出口稅。但他未提交徵收幅度，不過MYSTEEL的調研了解稱，其或徵稅在2-3%。【分析】從2019年開始，印尼廢除了鎳礦出口，就加快了鎳加工品的產業鏈的轉移。2021年-2022年是鎳鐵生產線集中投產的時間段。2018年，我國鎳鐵還是全球最大的產能國，全年貢獻了45.7萬鎳噸，印尼則貢獻了24.11萬鎳噸。中國和印尼產量佔據全球三分之一。但是到了2021年，印尼鎳鐵產量已經達到89.02萬鎳噸，而我國鎳鐵仍舊保持46.44萬鎳噸水平，印尼產量已經超過我們一倍，成爲全球最大的鎳鐵生產國。而我國的鎳鐵供給量，一半來自國內生產，另一半多來自對印尼進口。印尼基本實現了3年把鎳鐵產能轉移至其國內的目標。但這不是印尼的最終目標。印尼下一步是通過限制鎳鐵出口來進一步把鎳產業鏈中的不鏽鋼、高冰鎳、硫酸鎳甚至鋰電池制造轉移至印尼國內。不鏽鋼方面，2020年，我國不鏽鋼產量爲2983萬噸，在全球佔比57%，印尼產量僅有280萬噸不及我國零頭，但近2年印尼每年新增產能都以30%以上速度增加，新增產量絕對數量超過我國，而且印尼主要生產的是300系，由於其成本優勢明顯，會進一步壓低國內不鏽鋼生產動力。同樣的產業鏈轉移的故事，還將繼續發生在其他鎳分支領域，高冰鎳、硫酸鎳等。這其中最主要的因素就來自於印尼的資源優勢，帶來了成本優勢。目前印尼鎳生鐵完全成本900元/鎳附近，即使按照2-3%的出口徵稅計算，仍對於國內1280元/鎳的成本有明顯優勢。在印尼下一步提出對附加值比重大產業鏈支持的同時，一定會抑制低附加值產品。不過從上次對鎳礦的出口禁令來看，其每次政策出臺都會短期推動鎳價上升。我們預計三季度在對鎳鐵徵收出口稅時，勢必對鎳價帶來有力支撐。
02
基本面分析-中遊
中遊：鎳鐵、硫酸鎳及電解鎳
鎳鐵產量分析：7月鎳鐵國內產量同比、環比均下降。SMM數據顯示，2022年7月全國鎳生鐵產量爲700860噸，同比下降21.86%，環比下降4.71%。印尼方面，7月的鎳生鐵月度產量達到14.35萬鎳噸，環比增加2萬鎳噸。
鎳鐵進口分析：印尼鎳鐵量進口量高位回落，但仍保持40萬噸以上規模。2022年6月中國鎳鐵進口量43.49萬噸，環比下降11.62%；同比增59.32%，同比增速開始放緩。其中，自印尼進口鎳鐵量41.34萬噸，環比降10.86%；同比增加79.44%。印尼的鎳鐵對我國鎳鐵進口佔比超過80%。7月高鎳鐵產量減產明顯，呈現量價齊跌。一方面是7月國內鎳鐵減產以及印尼進口鎳鐵量也在環比下降；另一方面是，鎳鐵價格呈現持續走低。上月高鎳鐵（出廠含稅）還能最低維持1400元/鎳點。7月已經跌落至1300元/鎳點。特別是7月下旬，鎳期價展開了反彈。鎳鐵價格仍然呈現回落架勢。據MYSTELL，8月1日的報價，江蘇高鎳鐵出廠含稅價爲1270元/鎳點。鎳鐵廠的生產利潤繼續受擠壓。SMM統計的鎳鐵生產利潤率，內蒙EF最低爲-20%以下，虧損嚴重，山東RKEF虧損最嚴重時在7%以上。隨着鎳礦不斷走低，鎳鐵下旬生產利潤率有所回升，但仍處於0軸以下。行業尚未走出市場出清階段。
硫酸鎳的供需：
呈現供需雙旺格局，硫酸鎳對純鎳的需求進一步下降。SMM數據顯示，2022年7月全國硫酸鎳產量13.11萬噸，環比增加6.71%，同比增19.09%。進口方面，爲硫酸鎳提供原料的中間品進口量大增，其中，鎳溼法冶煉中間品6月進口量96449噸，同比增長220.65%；鎳鋶6月進口量17774噸，環比增加82.5%，同比增加4445.78%。根據SMM數據顯示，7月硫酸鎳的原料佔比如下：鎳豆鎳粉等純鎳佔比繼續下降至11%，原生鎳提升至68%，再生鎳維持21%。純鎳的佔比繼續下降，被原生料，例如鎳氧化鎳鈷、高冰鎳等代替的越來越多，從對鎳鋶和溼法冶煉的中間品7月環比大增的情況看，這一短期趨勢是呈現強化的。隨着鎳鐵利潤率的下降，高冰鎳等對硫酸鎳的支持會更明顯，而純鎳對生產的作用在不斷被削弱。
精煉鎳供需：產量提升但庫存仍在下降中。7月，SMM公布的全國電解鎳產量大幅提升。7月國內電解鎳產量爲1.56萬噸，同比增長26.47%。7月SMM公布開工率高達85.25%，連續2個月開工率在80%以上高位。在低庫存和高升水的驅動下，預計7月國內電解鎳產量還有進一步提升空間。庫存方面，7月，SMM純鎳社會庫存小幅下降，六地總5356噸，相較於6月末5877噸，環比下降8.87%，同比去年下降72.2%。
圖2-1：高鎳鐵價格高位繼續回落
資料來源：SMM，中期研究院
圖2-2：鎳鐵月度產量同比下降
資料來源：SMM，中期研究院
圖2-3：鎳鐵月度進口量及自印尼進口量
資料來源：WIND，中期研究院
圖2-4：鎳鐵進口同比維持高增長（%）
資料來源：WIND，中期研究院
圖2-5：鎳生鐵月度開工率低位徘徊
資料來源：SMM，中期研究院
圖2-6：鎳生鐵生產利潤率低位反彈，但仍在0下
資料來源：SMM，中期研究院
圖2-7：SMM（市場均價）：電解鎳小幅反彈
資料來源：SMM，中期研究院
圖2-8：純鎳升貼水維持高位
資料來源：SMM，中期研究院
圖2-9：電解鎳庫存低位震蕩
資料來源：SMM，中期研究院
圖2-10：SMM電池級硫酸鎳平均價：硫酸鎳價格回落
資料來源：SMM，中期研究院
圖2-11：硫酸鎳-鎳豆溢價：仍舊在倒掛區間
資料來源：SMM，中期研究院
圖2-12：硫酸鎳原料佔比：純鎳產硫酸鎳佔比繼續下降，中間品佔比繼續提升
資料來源：SMM，中期研究院
小結：鎳中間品的供需結構仍然表現分化，其中鎳鐵尚未走出陰霾，仍然供強需弱；硫酸鎳的成本不斷走低，帶動價格向下；電解鎳則呈現較強的低庫存支撐。從趨勢來看，7月份鎳鐵產量有所下降，但尚未反映在價格；量價齊跌的過程中，鎳鐵行業普遍性虧損仍在繼續，市場出清階段還未走完。不過另一方面，也有進入尾聲階段跡象，一是鎳礦價格進入成本區間，向下支撐漸強；二是國內鎳鐵供給和印尼鎳鐵進口均出現回落。這或將給鎳鐵價格帶來一定支撐。趨勢上看，印尼鎳鐵勢必將進一步取代國內鎳鐵，但這是長期過程，未來國內該行業會持續保持微利。值得關注的是，純鎳低庫存情況，但我們預計這一低庫存也將處於長期階段。主要由於純鎳的應用範圍進一步被限制。
03
基本面分析-下遊
下遊：8月延續減產，供需雙弱或帶來緩慢去庫
不鏽鋼產量：SMM調研,7月份全國32家不鏽鋼產量256萬噸，較6月份產量環比下降3.03%，同比下降12.33%。中國和印尼300系產量合計131萬噸，環比降3.68%。7月份不鏽鋼產量環比繼續下降，特別是300系，印尼的產量也出現下降。這主要還在於不鏽鋼終端需求不佳，價格疲弱之下，生產虧損，因此維持了減產。從SMM統計的304冷軋利潤來看，平均利潤仍處於虧損狀態，截止7月底，304冷軋利潤率爲-10.21%，相較於6月超過-14%以上虧損幅度有所收窄，其中主要是生產成本明顯下移，這和鎳鐵價格不斷走低有關。不過行業仍處於虧損階段會繼續抑制8月產量。消息面，8月份某華東不鏽鋼廠已經放出計劃進一步減產，預計將比7月份粗鋼減3.5萬噸，300系等減幅不小，從MYSTEEL的不完全統計看，8月多數不鏽鋼廠維持了7月的減產力度。
不鏽鋼庫存情況：SMM數據顯示，截止7月31日，無錫+佛山不鏽鋼庫存爲68.5萬噸，相較於6月底有所增加。全國冷軋300系（無錫+佛山）庫存合計44.71萬噸，庫存總體呈現上升趨勢，不鏽鋼庫存月度環比上升0.44%。從MYSTEEL周度數據看，300系在7月底出現了周環比下降，佛山和無錫都有去庫狀態。但目前總體庫存仍在高位，關注8月減產的情況下，如果持續性去庫，終端需求也有所恢復，或帶來整體產業鏈價格企穩。
圖3-1：304切邊（無錫）價格持續下跌
資料來源：SMM,中期研究院
圖3-2：不鏽鋼中國及印尼月度產量 單位：萬噸
資料來源：SMM,中期研究院
圖3-3：不鏽鋼社會庫存
資料來源：WIND，SMM，中期研究院
圖3-4：304冷軋利潤率處於負值
資料來源：WIND，SMM，中期研究院
表2-1：MYSTEEL統計的8月不鏽鋼減產信息
04
庫存低位徘徊
庫存方面，LME庫存繼續下跌趨勢，截止8月1日庫存66498噸。上期所庫存1741噸，純鎳庫存繼續下降，回到7附近，進口窗口繼續開放，有利於保證國內的進口供給。
圖4-1：倫鎳庫存高位回落
資料來源：WIND，中期研究院
圖4-2：上期所鎳庫存
資料來源：WIND，中期研究院
圖4-3：滬倫比恢復，進口窗口打開
資料來源：WIND，中期研究院
05
關注疫情及宏觀經濟形勢
關注疫情變化，以及俄烏局勢變化，及全球通脹情況對國內外政策的影響。
06
市場交易策略
8月行情預判：上期月報我們提示關注7月下旬不鏽鋼去庫情況，可能會帶來的階段性反彈。從7月下旬開始，在消息面的刺激下，鎳價迎來了小幅反彈。產業鏈基本面看，鎳鐵尚未擺脫需求不振，生產虧損的局面，但由於減產延續至8月，不鏽鋼虧損已經收窄，這一邏輯有望向上推演至鎳鐵生產，進而帶來鎳價的企穩。不過從現貨交易看，終端需求並未恢復，當前主要鎳價的支撐來自供給縮減，這樣會導致鎳價的反彈空間有限。此外，要特別關注印尼方面的出口政策。8月整體鎳價或迎來寬幅震蕩。
策略：波段操作，產業關注風險對衝。
作者：中期研究院 有色金屬研究團隊 2022年8月3日
