內容摘要：
邏輯：9月鎳價或出現方向性選擇。8月的滬鎳一直未出16-18萬的窄幅波動，找不到明確方向，主要多空因素博弈明顯。但隨着連續兩個月鎳鐵和不鏽鋼的減產，市場或短期出清，且終端也出現一些向好跡象，有利於向產業鏈上方傳導。不過仍舊要關注宏觀面，特別是美聯儲對大宗商品的影響。此外，隨着能源危機、通脹全球化蔓延，經濟衰退的預期在增強，不利於有色能源價格反彈。因此，產業面趨於向好，宏觀面則偏悲觀情況下，鎳價的反彈也不會一蹴而就。
策略：波段操作，產業關注風險對衝。
正文：
01
基本面分析-上遊
上遊：鎳礦：菲律賓將入雨季，礦價支撐漸強截止9月6日，鎳礦市場CIF成交價格NI:1.8%爲103美元/溼噸，較上月下降7美元/溼噸，降幅較前幾個月有所減緩。7、8月，鎳礦的成交價每月降幅都在10美元/溼噸。菲律賓蘇麗高雨季即將來臨，鎳礦價格會逐步堅挺，不過其走高幅度也會受到下遊需求恢復情況限制，短期提升空間有限。海關數據統計，2022年7月份，中國鎳礦進口量爲437.11萬噸，環比增加1.40%；同比增加-15.73%。其中，自菲律賓進口鎳礦量爲385.33萬噸，環比增幅8.27%，環比的增速繼續減弱。自印尼進口鎳礦量爲12.59萬噸，環比下降5.34萬噸。總體看，鎳礦的進口量位於高位，但增速在放緩。鎳礦港口庫存繼續累庫，不過周度環比數據有所下降。截止9月2日，SMM數據顯示，國內港口鎳礦庫存652.87萬噸，周度環比增加4.82%，與7月底相比，增加了2.68%。
圖1-1：6月鎳礦進口量環比1.4%，鎳礦進口量同比-15.73%，菲律賓進口環比增8.27%
資料來源：SMM，中期研究院
圖1-2：鎳礦港口庫存周環比大增
資料來源：SMM，中期研究院
圖1-3：紅土鎳礦CIF價格繼續下移 （美元/溼噸）
資料來源：SMM，中期研究院
小專題分析： 鎳交割規則修訂的背景及影響【事件】9月5日晚間，上期所公告，《上海期貨交易所有色金屬交割商品管理規定》對交割商品的注冊相關內容有所調整。
【分析】《規定》調整如下：在“第二章 商品注冊”中，從原來的“鎳：5000噸”改爲“鎳（鎳板）5000噸、鎳（鎳豆）1萬噸”。這意味着申請注冊企業除生產鎳板的，可以擴大到申請鎳豆企業。早在2020年5月8日，上期所就發布了《上海期貨交易所交割細則（修訂案）》，明確了鎳豆作爲交割品。但由於並未確定交割品牌及升貼水等，因此鎳豆並未實際進入上期所期貨交割。本次的明確了企業可以以鎳豆作爲申請交割商品品牌，這爲下一步鎳豆交割落地創造了重要鋪墊。歐洲市場的鎳下遊生產中對鎳豆的消耗一直大於我國，因此，LME很早就講鎳豆列入交割品，且其鎳豆庫存最高佔比超過80%。國內隨着鎳豆自融生產硫酸鎳產量增加，對鎳豆的消耗也逐步增加，對鎳板的消耗比例進一步下降。因此，鎳豆被納入交割是必然趨勢，有利於企業在套保中能期現產品對應，也有利於解決當前上期所庫存持續新低，從而帶來擠倉的風險。
02
基本面分析-中遊
中遊：鎳鐵、硫酸鎳及電解鎳
鎳鐵產量分析：8月鎳鐵國內產量同比、環比繼續下降。SMM數據顯示，2022年8月全國鎳生鐵產量爲655950噸，同比下降55.59%，環比下降9.72%。印尼方面，8月的鎳生鐵月度產量達到9.64萬鎳噸，環比增加1.05萬鎳噸。
鎳鐵進口分析：印尼鎳鐵量進口量高位回落，回落至40萬噸以下。2022年7月中國鎳鐵進口量37.84萬噸，環比下降12.97%；同比增34.64%，同比增速連續2個月下降。其中，自印尼進口鎳鐵量34.69萬噸，環比降16.08%；同比增加50.91%。總體看，印尼的鎳鐵對我國的出口仍位於高位，但也出現了減緩和減量的情況，這與國內300系持續減產有關，但總體佔比仍佔總量80%。8月高鎳鐵產量繼續減產，呈現量價齊跌，不過和7月相比也有不同特點，第一鎳鐵開工率創新低，但利潤已經走出了最差階段。8月SMM統計的鎳鐵開工率爲46.32，創下了2017年以來新低。這主要是8月份鎳鐵減產力度較7月增加導致的。今年以來在利潤不斷被壓減的情況下，鎳鐵開工率不斷走低。不過在經歷了持續減產以後，8月SMM統計的鎳鐵生產利潤終於觸底回升。其中RKEF工藝的山東和福建利潤率已經轉正，江蘇利潤率爲-1.89%。市場有走出出清階段的跡象。第二高鎳鐵價格還在持續走低，特別是8月份上旬繼續急跌之後，悲觀情緒釋放充分，進入下旬出現了下跌減緩趨勢。
硫酸鎳的供需：
鎳豆經濟型顯現，鎳豆自溶量增加，不過MHP的經濟型仍優勢明顯，硫酸鎳成本支撐較弱。SMM數據顯示，2022年8月全國硫酸鎳產量14.18萬噸，環比增加4.13%，同比增10.65%。進口方面，爲硫酸鎳提供原料的中間品進口量仍在高位，但同比增速下降，其中，鎳溼法冶煉中間品7月進口量89766噸，同比增長119.08%；鎳鋶7月進口量12689噸，環比下降28.61%，同比增加1492.1%。根據SMM數據顯示，7月硫酸鎳的原料佔比如下：鎳豆鎳粉等純鎳佔比繼續下降至9%，原生鎳提升至77%，再生鎳維持14%。純鎳的佔比繼續下降，被原生料，例如鎳氧化鎳鈷、高冰鎳等代替的越來越多，從對鎳鋶和溼法冶煉的中間品8月環比大增的情況看，這一短期趨勢是呈現強化的。隨着鎳鐵利潤率的有所回升，鎳豆等對原料佔比後期或有所回升。
精煉鎳供需：產量提升但庫存仍在下降中。8月，SMM公布的全國電解鎳產量大幅提升。8月國內電解鎳產量爲1.62萬鎳噸，同比增長10.20%。7月SMM公布開工率高達84.7%，連續3個月開工率在80%以上高位。在低庫存和高升水的驅動下，8月國內電解鎳產量得到了提升空間，不過增速在有所減緩。庫存方面，8月，SMM純鎳社會庫存小幅上升，六地總5375噸，相較於7月末增加192噸。
圖2-1：高鎳鐵價格高位繼續回落
資料來源：SMM，中期研究院
圖2-2：鎳鐵月度產量同比下降
資料來源：SMM，中期研究院
圖2-3：鎳鐵月度進口量及自印尼進口量
資料來源：WIND，中期研究院
圖2-4：鎳鐵進口同比維持高增長（%）
資料來源：WIND，中期研究院
圖2-5：鎳生鐵月度開工率低位徘徊
資料來源：SMM，中期研究院
圖2-6：鎳生鐵生產利潤率低位反彈，部分扭虧
資料來源：SMM，中期研究院
圖2-7：SMM（市場均價）：電解鎳小幅反彈
資料來源：SMM，中期研究院
圖2-8：純鎳升貼水震蕩
資料來源：SMM，中期研究院
圖2-9：電解鎳庫存低位震蕩
資料來源：SMM，中期研究院
圖2-10：SMM電池級硫酸鎳平均價：硫酸鎳價格止跌
資料來源：SMM，中期研究院
圖2-11：硫酸鎳-鎳豆溢價
資料來源：SMM，中期研究院
圖2-12：硫酸鎳原料佔比：純鎳產硫酸鎳佔比繼續下降，中間品佔比繼續提升
資料來源：SMM，中期研究院
小結：鎳中間品的分化雖然仍在，但鎳鐵的最悲觀期似乎正在過去。特別是經過連續兩個月以上的主動減產，生產利潤有所恢復。不過這不意味着整個產業出現拐點。首先，鎳礦價格隨着菲律賓雨季來臨，會成本增加；其次，不鏽鋼能否迎來金九銀十，值得進一步關注。硫酸鎳的成本仍不斷走低，帶動價格在區間震蕩，且經歷了高位回落以後，暫時進入止跌階段；電解鎳則仍呈現較強的低庫存支撐。
03
基本面分析-下遊
下遊：9月減產不在，等待金九銀十
不鏽鋼產量：SMM調研,8月份全國32家不鏽鋼產量241萬噸，較7月份產量環比增加1.69%，同比下降14.54%。中國和印尼300系產量合計141萬噸，環比增6.82%，同比降4.08%。8月份不鏽鋼產量環比上升，特別是300系新增產量較多，主要集中在國內的產量較7月有所上升，不過從同比數據來看，仍舊低於去年同期。從SMM統計的304冷軋利潤來看，平均利潤仍處於虧損狀態，截止9月初，304冷軋利潤率爲-1.23%，相較於前幾個月虧損幅度收窄。
不鏽鋼庫存情況：SMM數據顯示，截止8月31日，無錫+佛山不鏽鋼庫存爲61.3萬噸，相較於7月底出現降庫。全國冷軋300系（無錫+佛山）庫存合計37.6萬噸，上月末爲44.71萬噸，降庫幅度達到15.9%，高於不鏽鋼總庫存月下降10.51%幅度。從MYSTEEL周度數據看，300系在8月底出現了持續性周環比下降，佛山和無錫都有去庫狀態。300系和400系的庫存消化明顯。整體庫存達到了7月以來低點，不過當前仍然要關注下遊的需求恢復情況，看能否帶來進一步降庫，從而提升300系價格，只有不鏽鋼生產利潤提升，才能進一步提升鎳鐵需求。從9月初的現貨貿易情況看，金九銀十狀況雖不及往年，但仍好於前幾個月。但是終端需求能否持續也需要進一步觀察。
圖3-1：304切邊（無錫）價格持續下跌
資料來源：SMM,中期研究院
圖3-2：不鏽鋼中國及印尼月度產量 單位：萬噸
資料來源：SMM,中期研究院
圖3-3：不鏽鋼社會庫存
資料來源：WIND，SMM，中期研究院
圖3-4：304冷軋利潤率處於負值
資料來源：WIND，SMM，中期研究院
04
庫存低位徘徊
庫存方面，LME庫存繼續下跌趨勢，截止8月1日庫存54432噸。上期所庫存3087噸，純鎳庫存上期所反彈，LME仍舊持續走低。滬倫比則相對較高，進口窗口繼續開放，有利於保證國內的進口供給。
圖4-1：倫鎳庫存高位回落
資料來源：WIND，中期研究院
圖4-2：上期所鎳庫存
資料來源：WIND，中期研究院
圖4-3：滬倫比恢復，進口窗口打開
資料來源：WIND，中期研究院
05
關注疫情及宏觀經濟形勢
關注疫情變化，以及俄烏局勢變化，及全球通脹情況對國內外政策的影響。
06
市場交易策略
9月行情預判：
9月鎳價或出現方向性選擇。8月的滬鎳一直未出16-18萬的窄幅波動，找不到明確方向，主要多空因素博弈明顯。但隨着連續兩個月鎳鐵和不鏽鋼的減產，市場或短期出清，且終端也出現一些向好跡象，有利於向產業鏈上方傳導。不過仍舊要關注宏觀面，特別是美聯儲對大宗商品的影響。此外，隨着能源危機、通脹全球化蔓延，經濟衰退的預期在增強，不利於有色能源價格反彈。因此，產業面趨於向好，宏觀面則偏悲觀情況下，鎳價的反彈也不會一蹴而就。
策略：波段操作，產業關注風險對衝。
中期研究院 有色金屬研究團隊
2022年9月8日
